به گزارش پایگاه خبری «عصربازار» به نقل از فارس، اقتصاد ایران پس از سال­ها تلاش سیاست­گذاران و دولتمردان برای حرکت به سمت رشد اقتصادی درون­زا و بدون اتکاء به درآمدهای نفتی همچنان وابستگی ناگسستنی خود به اینگونه درآمدها را حفظ کرده است. میزان اتکاء درآمدهای دولت به نفت در سال­های 93 و 94 به روایت تاجگردون، عضو کمسیون تلفیق مجلس شورای اسلامی، به 50 و 30 درصد کاهش یافته ولی به تبع آن نمودار رشد اقتصادی کشور نیز در این سال­ها مقادیر حداقلی خود در بازه زمانی بلندمدت را لمس کرده است.

صرف نظر از برنامه‌های کوتاه یا میان مدت خروج از رکود که این روزها به ضرورت در دستور کار دولت قرار گرفته است باید اذعان کرد غفلت‌های زیادی در تقویت زمینه‌های رشد اقتصادی پایدار و تولید محور صورت گرفته است.

راه رسیدن به چنین رشدی که بر پایه اقتصاد پویا و درون­زا و به عبارتی مقاوم استوار است، جز از طریق گسترش سرمایه­ گذاری­ در زیر ساخت­‌های اقتصادی ممکن نخواهد شد. این گونه سرمایه­ گذاری­‌ها صرف نظر از سایر شرایط می ­توانند منجر به افزایش پایدار رشد اقتصادی کشور شوند. این سرمایه­ گذاری ­ها در دو دسته کلی داراییهای مشهود از جمله راه، پل، فرودگاه، تحصیل ماشین ­آلات تولیدی، ایجاد کارخانه ­جات، ساختمان­ های تجاری و مسکونی، بیمارستان، پالایشگاه و غیره و نیز سرمایه­ گذاری‌ های در دارایی نامشهود از قبیل آموزش و تحقیق و توسعه صورت می‌­گیرند.

اغلب این دارایی­‌ها موجب تولید محصولات و خدماتی می‌شوند که در نهایت تأمین منافع عمومی و اجتماعی و افزایش کیفیت زندگی شهروندان را به دنبال دارند. از طریق گسترش این سرمایه ­گذاری­‌ها دولت و بخش خصوصی توان ارائۀ کالا و خدمات بیشتر با صرف منابع کمتر را پیدا می­‌کنند. رشد اقتصادی در کشورهای توسعه یافته و نیز اقتصادهای نوظهور رابطه بسیار مشهودی با حجم این گونه سرمایه گذاری­ ها دارد.

بطور مثال کشور چین سالانه بیش از 50درصد رشد اقتصادی خود را مستقیما از طریق سرمایه ­گذاری در زیرساخت‌ها بدست آورده است.

تأمین مالی بلند مدت

سرمایه­ گذاری در دارایی­های یاد شده نیاز به تأمین منابع بلند مدت دارد و تأمین مالی بلندمدت گردآوری منابع مالی برای تخصیص به پروژه­ هایی است که دارای دوره‌های بازگشت سرمایه چند ساله هستند. منابع داخلی و خارجی، پس اندازهای شهروندان و خانوارها و نیز منابع شرکتی و دولتی از جمله وجوه بلند مدت هستند. این منابع در جریان گردش خود از واسطه­ هایی عبور می ­کنند که این واسطه­ ها نقش حیاتی در تخصیص بهینه ایفا می‌کنند.

واسطه­ هایی از قبیل بانک­ ها، بیمه­ ها، شرکت­ ها و صندوق­ های سرمایه ­گذاری و بازنشستگی، تأمین سرمایه ­ها و غیره.

با وجود آنکه بین رشد اقتصادی و میزان تأمین مالی و کارایی آن ارتباط اثبات­ شده‌ای وجود دارد ولی تفکیک میان تأمین مالی کوتاه و بلند مدت کمتر مورد توجه قرار گرفته است. توجه به تأمین مالی بلندمدت از آن جهت دارای اهمیت است که کمتر تحت تأثیر چرخه های اقتصادی کوتاه مدت قرار می ­گیرد و لذا موجب بالا رفتن ثبات مالی می­‌شود.

به دلیل پیچیدگی­ ها و زمان بر بودن پروژه­ های زیر ساخت اقتصادی، سرمایه­ گذاران در این بخش باید خود را برای دوره ­های طولانی ­تر بازگشت سرمایه آماده کنند. نکته قابل توجه در طراحی ابزارهای مالی مناسب زیرساخت این است که تکیه بر ابزارهای کوتاه مدت در این مورد، خود می­ تواند به درجاتی از بی­ ثباتی مالی و اقتصادی دامن بزند. ابزارهای بازار پول از جمله عمدۀ تسهیلات بانکی در رده ابزارهای کوتاه مدت قرار می­ گیرند و لذا استفاده مکرر از آن برای تأمین مالی بلند مدت (به ­خصوص شرکت­ های زیر مجموعه خود بانکها) از کارایی سیستم بانکی در ایفای مسئولیت­ ها و وظایف شان در اقتصاد ما کاسته است.

اصول فراهم کردن تأمین مالی بلند مدت

برای ایجاد نظام تأمین مالی بلند مدت باید با توجه به کمبودهای فعلی، برخی اصول مهم را مورد توجه قرار داد.

1- سیستم مالی باید بتواند پس ­اندازهای شهروندان و شرکت­ها را تبدیل به منابعی با افق زمانی بلندمدت کند تا زمینه رشد درآمد ملی فراهم شود. سیاست­ گذاران باید کارایی نظام مالی را به نحوی ارتقاء دهند که اعتماد عمومی برای سرمایه ­گذاری بلند مدت جلب شود.

2- تأمین مالی بلند مدت باید توسط اشخاصی صورت گیرد که به افق زمانی چند ساله متعهد باشند. هنگامی که این نوع سرمایه گذاری­ ها بر روی شالوده‌های کوتاه ­مدت و لرزان بنا شده باشد، ریسک سرمایه­ گذاران، نهادهای مالی واسط  و کل سیستم مالی به شکل نامطلوبی بالا می­ رود. افق زمانی و ریسک پذیری به همراه تطابق نیازهای نقدینگی سرمایه ­گذار با فرصت ­های سرمایه ­گذاری می تواند موجب کاهش ریسک و افزایش اعتماد عمومی به نظام تأمین مالی بلند مدت شود.

3- باید دامنه ­ی وسیعی از ابزارهای مالی برای تأمین مالی بلند مدت فراهم و استفاده از آن عملی باشد. متقاضیان تأمین مالی باید انتخاب ­های زیادی از قبیل وام ­های بانکی بلندمدت، ابزارهای سرمایه ­ای و بدهی در اختیار داشته باشند. بازار سرمایه توسعه یافته و دارای عمق است که می­ تواند طیف وسیعی از نیازهای تأمین مالی را پاسخ­گو باشد. از سوی دیگر سرمایه­ گذاران نیز باید به ابزارهای پوشش ریسک دسترسی کافی داشته باشند.

4-  یکی از مهم­ترین منابع مالی بلند مدت سرمایه­‌های خارجی هستند که در دوران پس از تحریم چشم­های زیادی به ورود آن دوخته شده است. اما نا گفته پیداست که برای ورود این سرمایه­ ها علاوه بر شرط لازم رفع محدودیت­ های بین­ المللی، چندین شرط دیگر نیز مطرح است که از جمله آن ایجاد نهادهای مالی ساختار یافته به عنوان واسطه­ های مالی می ­باشد که مطابق مقررات و عرف­ های بین المللی عمل می ­کنند و نیز تجارب مفید قبلی در اندازه­‌های کوچکتر در تأمین مالی پروژه­‌ها داشته­‌اند. یکی از ساختارهای مناسبی که در سال­های اخیر توجه نظام تأمین مالی بین­ المللی را به سمت خود جلب کرده است، صندوق­ های سرمایه­ گذاری پروژه محور می باشد.

صندوق سرمایه ­گذاری پروژه

صندوق‌های سرمایه‌گذاری پروژه، نهاد مالی است که سازمان بورس و اوراق بهادار برای تأمین مالی پروژه­ های مختلف اقتصادی در نظر گرفته و اساسنامه نمونه آن را مصوب کرده است. تجربه صندوق ­های زمین و ساختمان که حالی خاصی از صندوق پروژه محسوب می ­شوند با برخی فراز و نشیب­ ها وجود دارد. صندوق پروژه با اخذ مجوز از سازمان تأسیس شده و به جمع آوری سرمایه از عموم و تخصیص آن به سرمایه‌گذاری در ساخت و تکمیل پروژه معین، در اساسنامه صندوق، می پردازد. فلسفه اصلی طراحی این صندوق ­ها در تأمین مالی پروژه­ را شاید بتوان عدم اعتبار کافی بانی (Sponsor) در ایجاد اهرم مالی و بدهی دانست.

ایجاد صندوق سرمایه گذاری به عنوان نهادی با ارکان اجرایی تحت نظارت سازمان بورس (شرکت پروژه، مدیر صندوق، بازارگردان و متعهد پذیره ­نویس) و نیز ارکان نظارتی مستقل (متولی، حسابرس، ناظر فنی)، راه­کاری برای رسیدن به اهداف دوگانه جلب سرمایه ­گذاران جدید و افزایش ارزش اعتباری پروژه محسوب می­شود. سرمایه ­گذاران جدید با اتکاء به ساختار حقوقی و تحت نظارت صندوق و نیز شفافیت اطلاعاتی و کنترل پروژه اقدام به شراکت در آن می­ کنند. در نهایت وجود رکنی مانند بازارگردان موجب می شود ریسک چندانی برای سرمایه ­گذار باقی نماند و در صورت تمایل سرمایه را خود بتواند نقد نماید. همچنین فرض بر آن است که ساختار کنترل شده صندوق امکان تأمین مالی بدهی از طریق تسهیلات بانکی و انتشار اوراق را فراهم می­ کند.  

چالش­ های پیش رو

اولین چالش تأمین مالی پروژه از طریق صندوق سرمایه ­گذاری، حجم بالای سرمایه گذاری در یک دارایی مشخص است. در بسیاری از صنایع که تأمین مالی پروژه در آن­ها متداول است همانند بخش نفت، گاز و پتروشیمی مجموع سرمایه گذاری مورد نیاز به چند میلیارد دلار بالغ می­ شود. در واقع عامل اصلی کاهش ریسک سرمایه ­گذاری در صندوق ­ها یعنی متنوع­ سازی پرتفوی، حذف شده است. صندوق سرمایه ­گذاری پروژه این ریسک را از طریق پذیره­ نویسی به عموم سرمایه گذاران و بازارگردان منتقل می­کند. 

چالش دوم ویژگی­ های دو مرحله ­­ای پروژه (ساخت و بهره ­برداری) است که موجب ایجاد ریسک­ ها و الگوهای غیر قابل پیش ­بینی جریان نقدی می­ شود. بازده سرمایه ­گذاران در نهایت مبتنی بر همین جریانات نقدی درآمدی است که پروژه ایجاد خواهد کرد. در مرحله پیش از بهره ­برداری ریسک­ های تکنولوژی و ساخت، و در مرحله بهره­ برداری ریسک­های بازار، سیاسی و غیره بر سرمایه­ گذاران تحمیل می شود.

سومین مورد اینکه موفقیت یک پروژه متوسط و بزرگ منوط به همکاری ارکان زیادی است (از جمله پیمانکاران، تأمین کنندگان و واسطه ­های منابع مالی، ارکان نظارتی و ...) که عدم هماهنگی و بروز تضاد منافع و سواری مجانی برخی از تلاش دیگر اطراف می­تواند عوارض زیادی از افزایش هزینه­ های ساخت تا نیمه­ کاره مانده پروژه ایجاد نماید.

راه کارها

صندوق سرمایه ­گذاری پروژه را می ­توان یکی از ابزارهای مفید در حل مشکلات تأمین مالی پروژه ­ها دانست که می­ تواند علاوه بر هدایت نقدینگی موجود در اقتصاد به بهترین جهت، ابزاری برای جلب سرمایه­ گذاری مستقیم خارجی باشد. با توجه به تجارب موجود در صندوق­ های سرمایه گذاری زمین و ساختمان باید نسبت به رفع ایرادات ساختاری و تقویت کارایی این صندوق­ ها اقدام نمود. همانطور که اشاره شد، یکی از اصول تقویت طرف عرضه در تأمین مالی بلند­مدت، جلب اعتماد عمومی است. اعتماد عمومی سرمایه­ گذاران نه سوار بر موج سوداگری قیمت و احساسات، بلکه باید ریشه در سرمایه­ گذاری آگاهانه داشته باشد. این آگاهی را می ­توان در استفاده از مشاوران خبره و خوش­نام ارزیابی مالی و اقتصادی پروژه در سطح بین­ المللی و اصرار بر شفافیت کامل اطلاعاتی در حین اجرای پروژه حاصل کرد.

اصل دیگر تعهد به بازه زمانی بلند مدت است. تحقق این اصل در صندوق سرمایه­‌گذاری پروژه در گرو انتخاب بازار عرضه واحدهای سرمایه­ گذاری است و شاید شیوۀ عرضه عمومی و جذب مستقیم سرمایه ­های خرد نتواند تناسب بین ماهیت بلند مدت وجوه و نیاز سرمایه­ گذاران خرد به نقد شوندگی بالا را تأمین کند. بنابراین ورود پس‌اندازهای شهروندان و شرکت­ها باید از کانال سرمایه­‌گذاران نهادی از قبیل شرکت­ها و صندوق­ های بازنشستگی، بیمه و ... باشد و سایر سرمایه ­گذاران نیز بتوانند از طریق عرضۀ خصوصی و مذاکراتی و با لحاظ کردن بازده متناسب با ریسک و افق زمانی مد نظر از مزایای این نهاد مالی بهره ­مند شوند.   

* حسین سعیدی، کارشناس تامین مالی تامین سرمایه امین

جهت دریافت آخرین اخبار از طریق تلگرام به کانال اختصاصی عصربازار ( https://telegram.me/asrebazar ) بپیوندید. برای دریافت آخرین نسخه از نرم افزار تلگرام اینجا را کلیک کنید.